文 | 大表姐
这已经是飞鹤乳业第三次IPO了！它和资本市场的“分手”又“复合”好似一场“虐恋”...... 2003年，其曾在美国纳斯达克上市，后转至纽交所，但于2013年6月艰难退市。 2017年，飞鹤乳业曾向港交所递交上市申请，但因收购美国营养品公司美维仕而暂缓。 这六年，对于飞鹤而言，是折戟沉沙？还是韬光养晦？还是......
1“三聚氰胺事件”之后，行业巨震，余波冲击！
2008年的那场三聚氰胺事件，可谓让国产奶粉尽失颜面。
包括伊利、蒙牛、光明、圣元及雅士利在内的多个厂家的奶粉都检出三聚氰胺。2008年，蒙牛亏损9.49亿元，光明亏损2.86亿元，伊利亏损更高达16.87亿元。
虽然我们在谈论的飞鹤不在“黑名单”之列，但却也颇受负面影响。该事件亦重创中国乳业，并且多个国家禁止了中国乳制品进口，世界市场的“容忍度”没有我们那么高（笑）。
欧盟禁止进口成分中含中国产牛奶的婴幼儿食品；英国连锁超市Tesco撤下了驻英国、中国和马来西亚店铺销售的大白兔奶糖，作为防范措施 ；新加坡发现两例中国产品含三聚氰胺後，于当年9月19日禁止国内进口或销售中国奶制品......
国民也因此丧失对国产乳奶粉的信心，抢购洋奶粉一时成为热潮，这可谓是中国国产奶粉的一段“屈辱史”。 2018年国产奶粉市场占有率达49%，而在，2008年国产奶粉市场占有率仅为25%，2015年时占比为31%，七年仅提高了6%。市场是最灵敏的，人们在用脚投票。此次事件，不亚于郭美美事件给中国慈善蒙上的灰色。
2与红杉对赌，铩羽而归
也许是因为竞品碰上三聚氰胺事件“栽跟头”，而与此同时飞鹤奶粉中未查出三聚氰胺，飞鹤趁着这个时机走了一段风光路。2009年上半年飞鹤销售额达到1.5亿美元，同比增长102.9%；总利润为9670万美元，同比增长258.4%，最高单月销售额同比增幅达600%。
再在从市场份额上来说，在三聚氰胺事件之前，飞鹤在国内婴幼儿配方奶粉市场份额为2.7%，2009这个数蹿升至了7.3%。
一时间的强势上涨让意气风发的飞鹤在2009年与红杉中国签订了对赌协议。协议的内容比较长，这里就不加赘述。简而言之，就是双方设置了一些飞鹤需要达到的KPI（关键业绩指标），达不到飞鹤是要“吃亏的”。这些“KPI”包括：飞鹤乳业2009年到2010年每股收益分别要达到3美元/股，4.43美元/股；2009年到2010年飞鹤达到协议规定的盈利目标.......
如果达不到怎么办？飞鹤需要向红杉再次增发最多不超过52.5万股股份；红杉资本将有权要求飞鹤乳业将这部分股份全部赎回；飞鹤如果未实现盈利目标，则回购价格必须是原始认购价格的130%...... 上帝这一次好像没有站在飞鹤这一边。
在对赌协议尚未到期的2011年2月，飞鹤宣布以每股24美元的价格回购红杉资本持有的262.5万股股份，提前终止双方之前签署的协议，共分4次向红杉资本支付约6500万美元（按2010年底红杉所持股本及债务的账面价值核算）以及年利率1.5%的利息。 曾经那个自信到签下“对赌协议”的飞鹤不见了。原先设想的一家独大的市场格局没有出现，圣元、雅士利等品牌强力促销和宣传让灭了飞鹤的“美梦”。需要向红杉支付一笔不小的“违约款”，也让飞鹤元气大伤。
3在美国受挫，被迫退市
一切的发生似乎都可以找到原因，屋漏偏逢连夜雨的解释可不仅仅是水逆而已。 在美国的资本市场沉浮多年，飞鹤终于顶不住要退场了，2013年6月完成私有化后退市。迫于国民对国内乳业的集体失望？与红杉的对赌局败场？战略布局失策？...... 各家都有自己的猜想。
当时，冷友斌公开回应称：“与奶粉新政无关，与伊利收购传闻无关，主要是近年来美国对中国的概念股打压太厉害，企业在美国资本市场已经没有融资功能，却每年还要付出2000多万元的维护成本，所以选择退市。” 入不敷出，股价低迷，于是只能选择经历退市的“阵痛”，不禁让人有些惋惜。
对了顺便提一嘴，最近那个夫妻双方对撕，劲料频出的当当，也曾2010年在美国纽约股票交易所上市。2016年，当当网以5.56亿美元的市值进行私有化退市，要知道这个数字还不到它上市时的四分之一。
同样的在美国上市又私有化退市的故事，在商场之中不断上演，我们也无需责难冷友斌了。
6年已经过去，我们要给国货一些信心。
今年7月，飞鹤乳业在港交所公布的上市文件显示，该公司净利润从2016年的4.06亿元增长至2018年的22.42亿元。但其中还有许多方面惹人诟病，比如：
经销商渠道是飞鹤的主要销售来源，飞鹤过度“依赖”传统经销商。2016年至2019年上半年，通过经销商渠道实现的销售收入占比分别为77.6%、76.7%、67.5%、69.8%；电商平台线上销售占比 分别为3.2%、 6.5% 、 10.4%、 7.1%。在新零售的时代，飞鹤的传统经销商渠道可能会优势渐弱。
同时，调整定位后主打高端奶粉路线的飞鹤，它的研发费用却低的惊人，2018年和2019年第一季度的研发投入占经营收入1%左右！
招股书显示2017年、2018年和2019年前3个月的销售及经销开支分别达到21.39亿元、36.61亿元和6.65亿元，所占的营收比例分别为36.33%、35.23%和24.13%。这大部分的营销费用，同时又“转嫁”到消费者的身上，也难怪买家会抱怨飞鹤涨价了。
以飞鹤主打的“超高端星飞帆”三阶段奶粉为例，2017年，其建议零售价分别为473元、396元、396元；到了2019年，招股书中显示，建议零售价分别为527元、440元、440元。
让人不得不怀疑，给飞鹤带来高利率收益的“高端奶粉”业务，在研发费如此“寒酸”，营销费又居高不下的情况下，是不是真的“贵”在高端？
飞鹤的历史可以回溯到1962年，当时它还是国有农场赵光农场成立的红光乳品(黑龙江飞鹤的前身)。2000年左右，冷友斌用706万元收购了黑龙江飞鹤约95.4%的股权，买下“飞鹤”品牌，而后借钱100万元，从零开始，另起炉灶。
在这个存量残杀的危险世界，这次，飞鹤能展翅起飞吗？